上市公司董事会治理法律问题

上市公司董事会治理论


倪受彬 

内容提要：本文从董事会治理的角度讨论我国上市公司董事会制度的立法完善问题。文章指出董事会的立法应该以上市公司利益最大化为制度目标，而不是股东利益最大化，更不是控股股东利益的最大化。在这个立论前提下，文章在对我国现行的董事会运行实践和制度环境进行评述后，指出我国上市公司董事会治理中，董事会独立性不够，董事会决策和监督功能弱化。报告最后对我国上市公司董事会制度的立法完善提出了一系列立法建议和对策。



一、董事会治理目标实现及制度保障
董事会的治理是公司治理最重要的组成部分，这是董事会在上市公司治理中的重要位置所决定的。上市公司董事会治理包括内部治理和外部治理。董事会内部治理主要关注董事会内部构成，以及作为一个集体议事机构的董事会与上市公司其他机关之间互相监督和制约的关系；而董事会外部治理主要指资本市场的其他参与主体，主要指债权人、公司收购人对董事会及其成员行为的激励和约束所必须的一系列机制和条件。
董事会法律制度作为一组规范体系是包含在董事会治理的内容之中的。其制度价值只能以它服务于董事会治理目标的程度和水平为评价标准。董事会制度的立法完善就是通过将符合董事会治理目标的治理措施和制度安排上升为法律规范，引导和规定相关利益主体的行为。董事会法律制度中可以有一部分强行性规范的内容，例如董事会的组织、责任体系等内容，但是大量的内容应该是为董事会治理提供有价值的导向，董事会制度的立法完善尤其不能堵塞上市公司适应性和创新性制度安排的空间。
董事会治理与公司治理不同，董事会治理是包含在公司治理之中。董事会治理是实现公司治理目标的一种手段和动态过程。董事会具有自身价值和独立的治理目标。国内外关于董事会治理目标的理论观点，可以概括为代理成本降低、公司利益最大化和利害关系人利益最大化等三种：
（1）“代理成本降低理论”实际上是“股东利益最大化”的另一种表述方式。持此种观点的学者认为董事会治理应该服务于降低上市公司中所有权和经营权分离后产生的“代理成本”，以提高股东利益。上市公司董事会应仅仅服务于股东利益。
这种观点实际上混淆了公司治理目标和董事会治理目标，必然会导致上市公司治理中董事会制度的价值危机。股东利益最大化的观点还由于本身的模糊性，某些时候很容易滑向控制股东利益最大化和股票市场价格的最大化。考虑到我国上市公司政府或国有股东超强控制的现实背景，过分强调董事会治理的股东利益导向的目标模式，还会加剧上市公司业已存在的“一股独大”和行政干预的现象。
（2）利害关系人利益最大化的观点部分地认识到了“代理成本降低理论”的局限性。该派观点认为，公司是由人力资本、债权资本和股权资本组成的集合体，而不仅仅是股东的公司。作为董事会应该服务于广泛的利害关系人利益，特别是职工和债权人利益。具体到我国上市公司的具体历史背景和现实国情更应如此。我国大部分上市公司是由原来的国有企业改制而来，国有企业与其重要利害关系人，国企职工和国有银行关系非常特殊：国企职工原先的收入分配体制是非市场化的低工资和低福利，国企长期接受银行低息贷款扶持；与之相对应的是，国企对职工提供长期的、全民的社会保障，企业与银行的信息也是对称的。国企、银行、职工之间构成一种虽然低效率但极稳定的状态（state）。但是，随着国有企业改制、上市及近年来上市公司股权转让和产权多元化改革，原有的利益分配结构和银企关系被一步步摧毁，却没有相应的补偿和替代机制。在越来越多的中国上市公司股权转让和重组案例中，上市公司职工身份被强行置换，权益被侵犯的事例频繁发生。此外，中国的上市公司明显依赖于间接融资而不是股票融资，银行贷款在上市公司的资本结构中占有绝对的比例，但是与股东利益保护的法律制度相比，银行参与上市公司治理的机制尚未建立。为因应上述现实国情，中国的上市公司董事会治理的目标就不能简单地效仿国外，应考虑一定范围内的利害关系人利益，特别是职工和银行的利益。
利害关系人利益最大化理论也受到了法学界和经济学界的指责。反对者认为“为所有人负责的制度最终是无法为任何人负责的”。他们提醒“利害关系人”理论甚至有返回“企业办社会”老路的危险；另外，该派观点所指向的利益主体过于宽泛而很难衡量。批评者认为，如果深入地研究，会发现上市公司的主要“利害关系人”的利益已经通过相应的法律、合同安排“各得其所”地获得了保护。在这些利益保护机制的安排中，公司是利害关系人的直接相对人，而不是董事会。董事会没有必要越过公司特别保护他们的利益。例如，债权银行可以通过信贷合同、担保合同等合同项下的权利，通过贷款检查甚至提前收回贷款的方式来保护自身利益；就客户的利益保护来看，预付款、定金和违约责任等机制都会制止上市公司的违约或侵权行为；公司员工的利益已经被纳入广义的劳动法保护的范围。一个去除身份限制的自由流动的劳动力市场可以帮助上市公司的雇员避免上市公司的侵权行为，因为雇员可以“用脚投票”。在国外，独立的和组织性强的工会组织是职工利益最重要的积极维护者。
（3）我们认为，董事会首先是公司内部的一个机关，董事会是公司的董事会而不是股东的“影子”和代理人。董事会具有独立于股东会的价值和治理目标。如果说公司的存在是以股东投资收益最大化为目标的话，董事会治理的目标就是公司利益最大化，董事会制度的立法完善应该以该目标为导向。虽然，董事会是由各种利益诉求的股东提名的董事而组成的，因为个别董事必然为提名方的利益而工作，董事会内部必然存在利益冲突和分工。但这并不妨碍董事会功能的独立性和唯一性。董事会也不同于董事，它是一个集体行动的整体。可以说董事会内部的分工和斗争是实现董事会整体功能的必要条件：董事会正是通过内部妥协、斗争而避免单个自然人决策的风险和知识分工造成的有限理性，从而使公司更好地面对市场和降低风险，提高公司的赢利能力和水平。
董事会的重要功能是监督经营层，降低代理成本。但是代理成本的降低最直接的价值在于提高公司自身的赢利能力和经营业绩。从董事会的内部治理来看，董事会通过与公司其他机关，包括监事会、股东会、工会组织的协调和相互制约，以提高其决策质量，从而优化自身的决策水平，并使公司的经营达到理想的状态，防止董事会成员的权力膨胀和失控。例如，董事的自我交易、违规担保和其他违法行为等；从董事会外部治理的角度来看，董事会科学的决策，例如通过正确的市场战略而获得越来越多的市场份额和客户。董事会的决策能力和公司的稳健的财务结构和利润水平还会在银行债权融资中获得好的待遇，例如授信额度提高和向下浮动利率水平，而这一切直接提高了公司的利益而不必然就提高了股东利益。虽然，公司利益与股东利益一般来讲是正相关的。但是公司利益毕竟不等于股东利益，就像经营业绩最好公司的股价和资本利得并不必然就高于其他公司一样。
另外，我们当然不能说利害关系人的利益与董事会毫无关系。但是董事会只能透过公司间接服务于职工、债权人或更广泛的社会利益主体，而不能要求董事会直接为利害关系人服务。例如，一个公司正常运营和持续盈利会间接地为社会提供就业机会和税收来源，公司的资产增加对债权人来说，也提高的财产一般担保的总额。一个盈利良好和持续经营的公司必然要维护职工的积极性，提高职工的技能培训和福利水平。但是，董事会对利害关系人的责任其实是被内化在公司利益最大化的整体目标之中的。当然，一旦公司行为（责任）能力减弱或主体正常存续发生重大变化时，例如被收购兼并、清算破产或重大资产重组时，法律也要求在上述情势变更的情况下，董事会直接保护职工、小股东和债权人的利益。这是因为上市公司已经缺乏承担相关合同责任的权利能力或行为能力所致。但是，对董事会治理目标的讨论一般是以一个正常经营的上市公司为对象的。

二、董事会功能弱化的现实障碍
既然董事会应该以公司利益最大化为其治理目标，而为了达到这个目标，董事会的自身职能必须强化。董事会的监督和决策职能的强化又必须以其地位的独立为前提。因为，只有独立的董事会才能有效运作，才能保持与其他法人机关之间的协调、制约和相互促进关系，从而实现公司治理的良好状态。而反观我国上市公司董事会治理的实际，可以发现我国上市公司董事会运作中存在一定的问题，董事会的决策和监督职能没有有效发挥。董事会职能与公司绩效改善关系不明显，具体分析如下：
1．董事会的独立性不够。由于我国上市公司中特有的股权分置现象，在大部分由国有企业改制而来的上市公司中，政府或其授权经营公司（government  agency）成为上市公司实际控制人。在此背景下，上市公司董事会主要是由政府或政府控制的法人以干部任命的方式的董事构成。董事会成员的任免、董事会决策意见的达成均不同程度地由行政部门所掌控和左右。董事会成了股东，特别是控制股东的代言人。董事会独立性的丧失直接导致了本身的决策和监督功能的弱化。
2．董事会内部结构存在问题。由于《公司法》强制性规定董事人数为5—19人，造成我国上市公司董事会规模偏大。董事会成员的任命具有明显的干部任命的特征，董事职业化程度不够，董事会成员还没有很好地确立职业经理人的观念。董事会内部的分工负责和授权机制没有很好地形成，在董事会日常运作中，董事之间搭便车的现象严重。董事长为公司的法定代表人，在董事会中权力过于膨胀，董事长过分涉足上市公司具体的日常经营而缺乏有效制约和责任承担机制。董事会内部组织之间的协同效应不明显。独立董事虽然在我国上市公司中普遍推广，但是独立董事的独立性不够。其行权条件受到制约。另外，上市公司董事会秘书职责定位不清，董事会秘书兼任董事的情况普遍。
3．董事会的工作制度亟待改善。我国上市公司董事会采用会议制度。在董事会会议闭会期间，董事会功能停滞，董事长取代董事会。董事会专门委员会的设立并不普遍。专门委员会之间、专门委员会与公司其他机关之间的协作关系没有很好形成。专门委员会对公司绩效改善的作用并不显著。
4．董事会对上市公司的内部控制问题。董事会治理偏离了公司利益最大化的目标，董事会成员寻租或代理问题在中国上市公司董事会治理中非常突出。董事会及其成员的违法行为主要原因如下：上市公司大股东的“所有者缺位”，中小股东行权机制没有实质性地建立，董事会过失行为责任体系不健全，追究董事的个人责任，特别是民事赔偿责任缺乏实体法和程序法的有效支持。
5．董事会治理的外部制约机制乏力。在我国由于上市公司非流通股占有绝大的比例。一方面，国家解决股权分置和股份全流通问题的决心和信心均显不足，市场难以理性预期。在上市公司存在畸形的股本结构的情况下，单纯依靠要约收购，收购人或潜在收购人获得上市公司的控制权的成本和门槛过高；另一方面，国内购买力不足，国有（家）股收购的融资手段欠缺，而外资收购又存在政策障碍。上市公司国有股权转让审批手续复杂，所有这些原因造成了我国上市公司控制权交易市场并不发达。不发达的控制权交易市场，无法从外部对上市公司董事会的治理水平和绩效形成良好的评介和约束机制。
除了控制权市场弱化的因素外，债权很难以对我国上市公司董事会运作形成积极的评价作用。在我国，商业银行参与上市公司董事会治理渠道不畅，呈现被动性和事后性的典型特征。商业银行往往只有在上市公司的财务危机显性化后，才被动地参与重组和整顿程序。银企之间的关系扭曲，对上市公司的董事会行为模式选择产生了负面作用。
6．董事会与其他公司机关的相互制约和支持的协同效应没有形成。我国上市公司董事会一直摇摆在“内耗”和“强人政治”之间。上市公司的监事会作用无足轻重，无法对董事会及其成员进行监督和制约。监事会虚置的重要原因在于监事会制度是一种集体工作制度，单个监事个人无法独立开展工作。董事会与经理层的关系也值得关注，突出表现为董事长兼任总经理，董事会职能与公司的日常运营职能分工不明确，董事会对经理层的授权范围和内容不明，这在一些规模较小的公司和家族式公司中尤其如此。董事会的过分专权，一方面降低了公司经理层的日常经营决策和应对市场的灵活性；另一方面，使董事会无法相对超脱地研究公司的战略，并督促经理层完成授权事项。

三、对我国上市公司董事会治理相关规范性文件的评述

造成我国上市公司董事会治理中存在的上述一系列问题的原因是多方面的。上市公司董事会立法制度的不完善只是其中的一个因素而已。我们不能指望仅仅通过完善法律制度就可以彻底消除董事会运行中的所有问题。另外，董事会立法的执行也需要诸多条件，所谓“徒法不足以自行”。但是，董事会立法制度的完善依然非常必要。下文将对我国上市公司董事会治理相关立法制度进行一次“盘点”。为了讨论的全面性，这里我们采用了广义的“法律制度”的概念。除了立法、行政性法规、规章以外，交易所、证券业协议甚至中国共产党政策性文件中的相关规定均被涵盖其中。因为，在中国目前的董事会治理实践中，这些规定虽然不是严格意义上的法，但他们却构成了上市公司董事会运作和治理的实质性规则体系。通过对这些文件的梳理和评述，我们发现我国上市公司董事会制度主要存在下列问题：
1．董事会制度方面的立法少，而行政性规定和政策性文件则较多。虽然行政性规定客观上有对滞后的立法有进行纠正和补充的功能，但是这些行政性规定缺乏体系性和科学性，内部契合度低，随意性和权宜性较大，具有典型的政策性特征。而在仅有的董事会立法制度中，对诸如董事会专门委员会、独立董事、法人董事、股东代表诉讼等内容却缺乏规定。此外，现有的董事会制度立法也体现出过多的强制性特征，一定程度上限制了上市公司这一重要商事主体适应市场的活力，窒息了其自主创新的空间，这一现象在我国上市公司董事会的组织、职权分工等方面的立法中尤其突出。
2．相关制度性文件无法清晰指引董事会行为的直接目标，董事会行为目标存在多元化特征。如前所述，董事会应该服务公司利益最大化这一目标，但在中国证券监督管理委员会发布的若干行政规章中，一再规定上市公司董事会应该以股东利益最大化为目标，并要求董事会保护中小股东的利益。另外，国有资产管理委员会的相关政策、通知则强调上市公司董事会应服务于国有资产保值增值的政治任务，要求上市公司董事会应该努力实现国有资产保持在国民经济中的实际控制力，并为社会公益服务。在很大程度上，目前这些政策性的规定导致董事会行为偏离了公司利益最大化这一目标。
3．有关股东大会与董事会之间的分权性规定不明。按照公司治理的法理，股东仅仅享有公司的剩余控制权和索取权。股东会对于明确授予公司董事会的权力，不能随时收回和任意干涉。但我国公司法规定，董事会必须对股东大会负责。这些类似规定客观上形成了股东大会与董事会之间的委任和代理关系。这种不科学的法律规定影响了上市公司董事会的独立性。在我国董事会运作实践中，往往是董事会拟定董事会决议甚至公司具体的经营方案，最后交给股东大会决定或控制股东决定。最后的后果当然是股东大会全面涉足公司的经营管理。
4．我国上市公司的代表董事制度存在缺陷。我国公司法仅规定董事长为公司的法定代表人，其他董事无权对外代表公司。这些规定不利于在董事会内部，特别是在执行董事之间形成分工负责的工作机制，降低了董事会的工作效率，也客观上也加大了董事长权力集中的负面效应。这种体制上的缺陷还导致董事长无暇履行其本身应承担的协调董事会、联系投资者和对外沟通的职责和功能。与之相对的是，我国现行董事会制度的立法对董事长的个人责任却没有对应的规定。
5．董事会内部治理和构成方面的法律规定也存在明显的不足。对于董事会专门委员会、独立董事的规定，立法层级不高。目前，在部分上市公司中虽然建立了独立董事和专门委员会制度，但是效果并不理想。原因在于，法律没有明确细化独立董事的提名权、独立性标准、独立董事的法律责任和职权等方面的内容。另外，当专门委员会提交的工作报告存在重大错误，导致董事会错误决策导致公司利益受损害时，相应法律责任承担方式和归责原则方面也没有具体规定。专门委员会与公司内部其他机关和机构之间的协同工作的权限和职责分工不清。
6．在董事会内部治理的相关立法制度上，监事会对董事会的监督制约作用显著弱化。我国法律规定，监事会对公司董事违法和侵犯公司的行为进行监督和纠正。但是，法律没有实质上赋予监事会行使上述权利的条件，监事会监督董事缺乏操作性规定。监事会无权利用公司的资源和费用来监督和审计董事会成员。我国立法规定，上市公司监事只能隶属于监事会，并只能通过所在的监事会行使“监督权利”，日本等国的独立监察人制度没有在我国形成。另外，赋予监事代表诉讼的权利以监督董事会尚没有法律依据。
7．现行立法难以促进有效的董事会外部治理机制。由于我国法律对上市公司非流通股转让和大宗交易在定价、股权登记和再次转让等方面缺乏明确具体的规定，我国上市公司控制权交易的市场化程度很低。因此，上市公司的市场表现与董事会的行为模式、责任之间关联度不够。此外，委托投票权、表决权信托等法律手段仅仅限于学理讨论阶段，董事会及董事受到市场的压力机制没有建立。
此外，债权人没有参与上市公司治理的法律渠道。在公司重大决策和对外融资、重组等关系到商业银行贷款安全等重大事项上，商业银行是被排除在董事会决策程序之外的。上市公司董事会与债权人之间的法律关系不清晰。董事会提供虚假信息、欺骗贷款、破产犯罪、损害债权平等权时的法律责任依据不清。制度失范而产生的银企关系扭曲和银行外部约束软化不利于形成董事会外部治理机制
8．从责任体系上看，我国的相关制度性规定也亟待完善。在经营者责任方面，一方面是重行政责任而轻民事责任；另一方面，法律关于董事应承担行政责任的规定却明显过轻。董事严重违法行为也难以依法追究其刑事责任。董事对第三人和股东应承担的民事赔偿责任，在实体法上的归责原则和程序法上的举证责任方面均存在一定的障碍。交易所、行政机关和司法机关对董事的责任追究和处罚体系没有有效衔接；另外，法律对追究法人董事、隐名董事的法律责任也缺乏规定。

四、强化我国上市公司董事会治理目标的立法建议
我们认为上市公司董事会法律制度的完善势在必行，适度地借鉴成熟市场的立法经验以完善我国上市公司董事会制度的相关立法非常必要。但是，由于现实国情和资本市场的特征不同，不能盲目照搬国外的现成制度。中国的董事会立法必须顾及到中国经济改革的渐进性特征。在我国经济转轨阶段，一方面，中国的董事会制度立法要关注市场化和经济全球化的基本趋势，增加立法中的自由主义成分。但是，由于市场经济体制及商事主体的发育具有过程性和渐进性，适度的国家干预和政策引导是必要的。
我们认为，股权分置及“所有者缺位”及是我国上市公司董事会治理中所有问题的症结。鉴于这种认识，我们在报告中认为，只有积极深化上市公司产权改革和国有股权从大量竞争性领域的上市公司彻底退出，才是解决上市公司董事会治理相关问题的关键。为此，应该尽快完善我国上市公司国有股份转让和流通的立法规定，促使股份的市场化退出。具体的立法建议包括：
1．采用国有股权信托的方式，弱化行政权力对上市公司董事会治理的干预。
对于上市公司中的非流通股，按照目前的国有资产授权经营的政策规定，是由国有资产监督管理委员会（以下简称“国资委”）或其授权的国有资产经营公司作为出资人代表国家行使股东权利。而国资委本质上为行政机构，因此，在这种情况下，上市公司控股股东与董事会之间的关系依然体现出较强的公法和行政色彩。有奖征文，我们提出应采用上市公司国有股权信托的制度设计，由出资人代表作为委托人设立股权信托计划，由受托机构作为受托人，按照市场化的方式管理和运营国有股权，以此阻断行政透过股权的形式对上市董事会的行政干预和超强控制等问题。
2．完善董事会治理的立法，保护中小股东的利益。我国《公司法》和《证券法》应明确规定独立董事和专门委员会制度，提高独立董事在上市公司董事会中的比例，通过配套规定细化独立董事和专门委员会具体权责，例如，对于专门委员会提供的决策意见存在重大错误。专门委员会的决策意见与公司损失存在因果关系的，应该追究专门委员会及其成员的民事赔偿责任。
3．建议由中国银行业监督管理委员会推荐或委托商业银行代表出任上市公司特别事项董事。该特别董事在董事会中专门代表银行债权人的利益，对上市公司重组、资产收购、清算和破产等关系到债权人利益的特别事项发表专项意见。
４．通过立法重构监事会制度，强化监事会对董事会决议的监督职能。建议借鉴日本的独立监察人制度，赋予单个监事成员独立监督权。监事应重点对董事执行股东大会和董事会决议事项的过程监督和事后监督。监事利用公司资源审计、监察公司董事的费用由公司承担。赋予监事起诉董事的诉讼资格，监事有权向法院申请针对董事不当行为的禁止令。.
５．通过立法进一步完善我国上市公司的董事责罚体系。各上市公司应为董事的执业行为应该建立任职档案。档案中应特别记载董事的工作勤勉、尽职等方面的信息。除涉及公司商业秘密外，董事个人执业档案应提供股东公开查询。另外，立法应完善上市公司董事责任体系，特别是董事个人民事责任和刑事责任。若因董事失职行为给公司或第三人造成损害的，董事应承担赔偿民事责任。董事会成员存在共同过错时，应承担连带赔偿责任。交易所和行业协会的处罚措施应该与立法所规定的民事责任、刑事责任有效衔接，以形成连贯的和多层级的董事过错行为责罚体系。