先发制人，阻止恶意收购

fG^GK5Y7V:d0       企业如能坚守基本的价值原则，就能够抓住所有使其对收购者竞标更具吸引力的价值点。

争夺企业控制权的市场竞争正在经历一场根本性的变革：不仅体现在量的增长上（2006年并购活动达到历史最高水平，全球并购总额达到4万亿美元的峰值），而且也越来越具有攻击性。去年全球公布了100多项恶意收购交易，价值超过5,200亿美元。来自 Dealogic 的数据显示，这是1999年上一次并购高峰时的3倍。

并购市场如火如荼，这一次的推动力来自新的市场参与者，包括私募基金、对冲基金以及维权股东，这些参与者似乎越来越喜欢搞“突然袭击”。使情况更为复杂的是，随着限制恶意收购保护措施的逐步解除，最近出现了大批可获利的跨境并购机会，这种情况在欧洲尤为明显¹。

面对恶意收购的狂热局面，许多管理者在不安地思索自己的公司被收购的可能性，公司应如何躲开不必要的关注。特别是公司在受到攻击时，公司管理者的第一反应往往不是为公司创造最大价值的行为，而是在最后一刻才去防御性的行动，不惜一切代价抵制恶意竞购。一般而言，这种反应的目的仅仅在于保护企业的独立性，而完全不顾是否有利于公司股东利益的最大化。

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jyC0根据我们的经验，既能服务于股东利益，又要保持企业长期的战略独立性，最好的办法是先发制人地思考和行动。即便在当今竞争激烈的并购市场中，企业可以先行自我评估，发现如果更换所有者后企业有哪些“可利用”的价值点，从而自己先利用起来。这种方式，在很大程度上仅仅需要“循规蹈矩”：坚守公司战略的基本原则，严格执行最佳管理者一贯奉行的价值创造举措。这样，公司就有最大的机会通过战略、运营、财务和业务组合配置获得价值，不致于被急于获利的恶意收购者当作有利可图的收购或恶意收购对象。管理者如果长期忽视这些基本原则（往往由于受限于自身认为无法突破的非盈利性限制因素），就无法推行合理的管理措施，给企业带来损失，而且还可能遭受内部要求更换企业所有人的压力。中国华尔街博客空间@!_3e3S+g1`B

}P+W&X1i2q?:pT"b K0然而，由于对企业运营和总体情况有着更深入的了解，与所有潜在的收购者相比，现任管理者都具有天然优势。因此，如果现任管理者能够抢在恶意收购者之前，制定恶意收购者可能想到的所有价值创造举措并研制推行，那么在理论上，现任管理者可以创造的价值，应至少不低于任何恶意收购者能够预期得到的水平。若在可能的收购竞标之前就很好地抓住这些机遇，即使恶意竞标最终没有实现，管理者也能为现有股东创造最大的价值。不仅如此，他们还能改善公司在企业控制权市场的地位，避免恶意收购对公司带来的损害。这种风格激进的独立性战略可以创造巨大价值，使得潜在收购者只能另觅其他低成本的收购机会。

企业管理者可以通过一些久经验证的概念框架方法分析所在公司被收购的可能性，发现有哪些方面存在可能被外来者关注的价值，并据此制定未来的对策。许多企业都有大量尚未挖掘的潜能，如提高运营水平、重构投资组合、管理资产负债水平、提高公司治理水平，都能创造很大的价值。企业管理者还可以采取很多举措，确保公司当前的市场估值不仅能反映未来一段时间内公司的改善成果，也要反映公司当前的战略和业绩。

• 提高运营水平。 在运营方面尚有潜力可挖的公司（甚至包括运营成功但仍处中流水平的公司）是收购者感兴趣的重组对象，特别是对行业领军企业以及股东高度介入运营的公司（后者很容易提高经营绩效）而言，它们更显诱人。管理者应开展类似私募基金企业所做的客观而切合实际的尽职调查，从而为所有能创造运营价值的策略设定既富于挑战、又可以实现的绩效目标。企业必须尽快发现并利用这些机遇，例如通过改革激励措施形成更强有力的绩效文化、实施精益流程或对生产进行转移或外包。
• 投资组合重组。 如果一家企业有很大一部分资金投在某些业务上，而这些业务在其他所有者的运营下能创造更高价值或实现更快增长，那么即使目前的所有者在这些业务中盈利，这家企业势必也将引起收购者的兴趣。收购者付出的价值越低，与其他参与者的潜在协同效应越大，目标企业就越诱人²。企业可以评估自身当前投资组合的业务逻辑、未来战略和“可并购性”并寻求机遇改善其组成结构，从而打消潜在收购者的兴趣。例如，企业可以出售非核心资产并将收益投入到高增长、高回报型业务中，或向股东增加股息派发。在最近一个案例中，欧洲一家大型电信公司剥离了占企业总价值15%到20%的非核心资产，借此去除了一些业务和项目。以免它们一旦陷入困境，公司就成为对其价值虎视眈眈的掠夺者的猎物。
• 资产负债管理。 财务结构不合理的公司在收购面前都不堪一击——当然资产负债管理是所有可以采取的粗略中成效最快、往往也是争议最少的。公司可以迅速采取适当举措开展资产负债管理，这对外部投资者（特别是私募基金）而言，确实很有吸引力。惊人的长期现金余额、流动资产水平过高和杠杠效率较低的资产负债状况都可能引起外部企业善意的或恶意的关注。管理层应分析企业的资产负债表，从而确定哪些过剩资金能通过增发股东股息等方式得到释放，与此同时又保留足够现金以实现未来的有效增长。资产负债表杠杆利用率的不断提高不仅会对企业近期的财务绩效产生影响，还会促使形成更强有力的绩效激励手段，比如管理者的现金流取向和重新焕发的紧迫感。
• 提高公司治理水平。 强大或薄弱的治理对上述所有措施的有效与否起到了举足轻重的作用。如果企业给人治理力度薄弱，或管理团队利益与股东不一致的印象，会使企业既容易遭到外部收购者的攻击也容易遭到本企业股东的攻击。以总部位于斯德哥尔摩的斯堪地亚 (Skandia) 保险集团为例，一旦维权股东和对冲基金获得了大部分控制权，它们就得以利用自身地位对董事会的组成和议程实施实质性的影响。股票期权计划丑闻和管理层及董事会的频繁变动，这些特殊事件使得斯堪地亚集团不堪一击。当治理成为问题时，补救措施包括使高层管理者与股东的利益相一致、提高治理透明度、有的放矢地进行董事会与管理团队变动，借此使企业的核心能力与当前遇到的挑战相匹配，并在更宽广的层面上与全球最佳实践相一致。建立采用最佳做法的绩效管理和激励机制，以及将潜在的正面或负面影响与企业绩效联系在一起（类似于私募基金公司对其成员企业实施的措施）是管理层承诺增加股东价值的信号。
• 管理外部认知。 管理者实施这些战略时，至关重要的一点，是要消除公司市值和公司改进后的潜在价值之间的差距；以低市盈率交易的企业与其同行相比会引来特别的关注。当投资者不知道到或不了解企业如何创造价值时，或对管理层创造价值的能力缺乏信心时，对公司看法的差距就会逐步扩大。如果是第一种情况，高管应确保企业与投资者尽可能地进行良性沟通，发布真实的盈利报告，定期联系股东中的专业人士，灵活掌控对公司的预期。企业还可以在一定程度上主动影响投资者的构成：争取长期战略投资者以实现在公司转型期间的稳定。这种方式会迫使企业采取力度更大的措施以重塑公司信誉，如更换高层管理人员或招聘新的董事会成员。

^V3]+I"~'B0z0以上各项策略都有助于企业预知并管理最可能使其陷入危险境地的因素，包括本行业的整合和并购风暴、收购方可能希望榨取的价值，还有更为强大的推动因素，如内部冲突、未能成功应对恶意收购、风险或会计问题、新闻媒体的负面报道等。

/tF8{kEXY0采取先发制人的措施以释放企业的全部价值能保证企业拥有长期的战略独立性吗？不能，而且不应该。在某些情况下，收购方可能有内在的、独特的价值创造方式，这是所有权变更之前的公司不具备的；而有些情况，由于看上了企业的规模，或为争取到某个行业细分的领导地位，风格激进的收购方反而可能特意支付溢价收购企业。在这种情况下，作为公司股东的理性选择，就是卖掉，然后进入其他投资，这样就能实现净现值最大化。在日常并购活动中，价值创造并非总是收购的主要推动因素。但有一点是肯定的：如果一家企业能把所有价值潜力挖掘出来，并采取系统方式缩小差距（也就是减少恶意收购者的机会），那么即使最终企业被收购，也能大大提高身价，而且这样做也能使股东满意。